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推動(dòng)資管產(chǎn)品向凈值管理轉(zhuǎn)型、打破剛兌的龐大監(jiān)管改革即將落地。

據(jù)消息聯(lián)播報(bào)道，中間周全深化改革委員會(huì)第一次會(huì)議于3月28日下戰(zhàn)書成功召開，會(huì)議通過(guò)《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理營(yíng)業(yè)的引導(dǎo)意見》，意味著這一要推動(dòng)資管產(chǎn)品向凈值管理轉(zhuǎn)型、打破剛兌的龐大監(jiān)管改革即將落地。

會(huì)議指出，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理營(yíng)業(yè)要立足整個(gè)資產(chǎn)管理行業(yè)，按照資產(chǎn)管理產(chǎn)品的類型同一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，執(zhí)行公平的市場(chǎng)準(zhǔn)入和監(jiān)管，最大程度消弭監(jiān)管套利空間，促進(jìn)資產(chǎn)管理營(yíng)業(yè)規(guī)范發(fā)展。

2017年11月17日，一行三會(huì)、外匯局聯(lián)合出臺(tái)了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理營(yíng)業(yè)的引導(dǎo)意見（征求意見稿）》。這一文件被俗稱為“資管新規(guī)”，下文簡(jiǎn)稱《新規(guī)》。

《新規(guī)》是首個(gè)橫跨各類機(jī)構(gòu)的綱領(lǐng)性文件，涵蓋了資管營(yíng)業(yè)的方方面面，包括VC/PE基金。并且，因?yàn)樗侥蓟鹪谀假Y端與各類資管產(chǎn)品均有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，受《新規(guī)》的影響將會(huì)特別很是之大。其中較為直接的影響有：

大幅提拔合格投資者門檻；

通道模式募資遇阻，私募FOF受限；

結(jié)構(gòu)化基金被嚴(yán)控；

退出日不得晚于基金到期日。

目前《新規(guī)》的最終通過(guò)版尚未宣布，對(duì)征求意見稿做了哪些改進(jìn)尚不得而知，以下分析僅針對(duì)征求意見稿。

小我LP門檻大幅提拔 一樣平常中產(chǎn)離別股權(quán)投資

《新規(guī)》提拔了合格投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，勢(shì)必對(duì)私募基金，尤其是品牌影響力不強(qiáng)的私募基金募資造成沖擊。

按規(guī)定，私募基金的LP必須是合格投資者，包括天然人和法人兩類。法人方面，《新規(guī)》仍維持“凈資產(chǎn)不低于1000萬(wàn)元”的要求不變，有變動(dòng)的是天然人方面。

原標(biāo)準(zhǔn)對(duì)天然人合格投資者的規(guī)定為：

金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元或者最近三年小我年均收入不低于50 萬(wàn)元的小我。

《新規(guī)》確定的標(biāo)準(zhǔn)為：

家庭金融資產(chǎn)不低于500萬(wàn)元，或者近3年本人年均收入不低于40萬(wàn)元；

具有2年以上投資經(jīng)歷。

《新規(guī)》雖然調(diào)低了對(duì)小我收入的要求，但大幅進(jìn)步了對(duì)金融資產(chǎn)規(guī)模的要求，實(shí)質(zhì)抬高了合格投資者的門檻。并且，《新規(guī)》還增長(zhǎng)了對(duì)投資經(jīng)驗(yàn)的要求。

關(guān)于中國(guó)家庭金融資產(chǎn)的統(tǒng)計(jì)較小，且各類報(bào)告口徑不一。但500萬(wàn)元金融資產(chǎn)的規(guī)定一定將把大多數(shù)城市中產(chǎn)階級(jí)排除在私募基金產(chǎn)品之外。興業(yè)銀行和波士頓咨詢公司（BCG）發(fā)布的《中國(guó)私人銀行2017》報(bào)告表現(xiàn)，中國(guó)高凈值家庭（家庭可投資金融資產(chǎn)超過(guò)約600萬(wàn)元人民幣）數(shù)量在2016年僅為210萬(wàn)。

消弭多層嵌套和通道銀行募資遇阻 私募FOF受限

《新規(guī)》第二十一條規(guī)定“消弭多層嵌套和通道”，將極大地限定私募FOF的投資運(yùn)作，對(duì)依靠通道模式募資的私募機(jī)構(gòu)也將造成沖擊。

針對(duì)市場(chǎng)上流行的多層嵌套和通道模式，《新規(guī)》做了如下規(guī)定：

金融機(jī)構(gòu)不得為其他金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿束縛等監(jiān)管要求的通道服務(wù)。

資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）。

這意味著曩昔的行之有用“銀行+資管計(jì)劃+產(chǎn)業(yè)基金”、“銀行理財(cái)+FOF+私募基金”或“保險(xiǎn)資管+FOF+私募基金”的模式將不再可行。目前理財(cái)資金以私募基金、信任等體例投向權(quán)益類資產(chǎn)（包括股票、未上市股權(quán)）的規(guī)模以數(shù)萬(wàn)億元計(jì)，《新規(guī)》的影響會(huì)特別很是大。

私募基金去杠桿結(jié)構(gòu)化基金被嚴(yán)控

私募基金中曩昔結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)較為普遍，尤其是引入了理財(cái)資金的產(chǎn)業(yè)基金中，分級(jí)幾乎必不可少。但《新規(guī)》對(duì)分級(jí)產(chǎn)品設(shè)計(jì)做了嚴(yán)酷規(guī)定，不僅一刀切地規(guī)定公募產(chǎn)品不得分級(jí)，對(duì)私募產(chǎn)品也做了諸多限定：

投資于單一投資標(biāo)的私募產(chǎn)品不得進(jìn)行份額分級(jí)，投資比例超過(guò)50%即視為單一。

分級(jí)私募產(chǎn)品的總資產(chǎn)不得超過(guò)該產(chǎn)品凈資產(chǎn)的140%。

分級(jí)私募產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)根據(jù)所投資資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度設(shè)定分級(jí)比例（優(yōu)先級(jí)份額/劣后級(jí)份額，中心級(jí)份額計(jì)入優(yōu)先級(jí)份額）。權(quán)益類產(chǎn)品的分級(jí)比例不得超過(guò)1：1。

發(fā)行分級(jí)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)該資產(chǎn)管理產(chǎn)品進(jìn)行自立管理，不得轉(zhuǎn)委托給劣后級(jí)投資者。

不得直接或者間接對(duì)優(yōu)先級(jí)份額認(rèn)購(gòu)者提供保本保收益安排。

按《新規(guī)》，為收購(gòu)某一標(biāo)的而設(shè)的“上市公司+PE”模式的并購(gòu)基金，將不能設(shè)置優(yōu)先級(jí)和劣后級(jí)，至于遠(yuǎn)期回購(gòu)等珍愛優(yōu)先級(jí)投資者的條目更是直接與《新規(guī)》相悖。

規(guī)范期限錯(cuò)配 VC/PE基金中

《新規(guī)》指出要嚴(yán)禁非標(biāo)資產(chǎn)資金池，因此

期限錯(cuò)配是一個(gè)必要重點(diǎn)規(guī)范的題目。而對(duì)于VC/PE基金來(lái)說(shuō)，期限題目可能會(huì)變得特別很是棘手。

《新規(guī)》規(guī)定：

資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或者間接投資于未上市企業(yè)股權(quán)及其受（收）益權(quán)的，應(yīng)當(dāng)為封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品，并明確股權(quán)及其受（收）益權(quán)的退出安排。

未上市企業(yè)股權(quán)及其受（收）益權(quán)的退出日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日。

這一規(guī)定意味著，曩昔理財(cái)資金以滾動(dòng)發(fā)行或開放式資金池的體例，匹配股權(quán)投資的操作空間被完全封殺。

另外，VC/PE基金的運(yùn)作特點(diǎn)決定了，要明確退出安排是一件特別很是困難的事情，對(duì)VC基金來(lái)說(shuō)尤其如此。實(shí)際中VC/PE基金的存續(xù)期限遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出原定到期日也是常有的事。因此對(duì)VC/PE基金來(lái)說(shuō)，要如何確定產(chǎn)品期限有待監(jiān)管層進(jìn)一步明確。

《新規(guī)》落地或有大幅修改

《新規(guī)》將按照“新老劃斷”的原則設(shè)置過(guò)渡期，金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品天然存續(xù)至所投資資產(chǎn)到期。過(guò)渡期內(nèi)，金融機(jī)構(gòu)不得新增不吻合本意見規(guī)定的資產(chǎn)管理產(chǎn)品的凈認(rèn)購(gòu)規(guī)模。過(guò)渡期至2019年6月30日。

據(jù)《財(cái)新》報(bào)道，《新規(guī)》征求意見稿發(fā)布后征集了近2000條意見，內(nèi)容或有大幅修改，修改之處包括將過(guò)渡期再延伸半年、放寬對(duì)私募產(chǎn)品的分級(jí)限定、凈值化轉(zhuǎn)型不會(huì)“一刀切”采用市價(jià)法等。